據《星島環球網》報道，儲能新星果下科技股份有限公司（下稱「果下科技」）成立僅6年，便向資本市場發起衝擊，近日再次遞表港交所，擬在香港主板上市，保薦人為光大證券國際。
其首次申請於10月28日因滿六個月失效。而在失效前一日，公司已獲得中國證監會的備案通知書，擬發行不超過181,294,050股境外上市普通股。通知書還顯示，13名股東擬將所持合計349,918,940股境內未上市股份轉為境外上市股份，並在港股市場全流通。
這家從江蘇無錫衝出的儲能系統集成商，由四位江南大學校友聯合創辦。在「碳中和」浪潮下，其營收在近三個年度猛增6倍有餘，但這一數據背後，盈利能力、客戶結構及行業競爭等多重挑戰，也正等著投資者們審視。
增收不增利，毛利率「腰斬」
果下科技成立於2019年，是一家立足於平台技術，由人工智能驅動的可再生能源解決方案及產品供應商。根據灼識諮詢，2024年，按全球戶用儲能系統出貨量計算，公司位列全球第十大中國儲能系統供應商。
招股書顯示，近幾年，果下科技營收快速增長，從2022年的1.42億元飆升至2024年的10.26億元，增幅超過6倍。今年上半年，公司收入達到6.91億元，不過，同期利潤卻不一樣耀眼，僅有557.5萬元。
雖然相比2024年上半年實現了扭虧為盈，但從整個報告期來看下滑明顯。2022年-2024年，果下科技年度利潤分別為2428萬元、2813.30萬元、4911.90萬元，期間增幅分別為15.6%和74.7%。但若從淨利率的角度看，2022年-2024年及2025年上半年，則分別為17.1%、9.0%、4.8%及0.8%。
更令人吃驚的是其毛利率的變化：2022年-2024年及2025年上半年，果下科技毛利率從2022年的25.1%腰斬至今年上半年的12.5%。公司在招股書中將原因歸結為「激烈的市場競爭對我們的平均售價造成壓力，以及原材料價格波動（尤其是鋰離子電池的價格變動）。」
公司闡釋稱，鋰離子儲能系統電池的全球價格從2022年的每瓦特小時0.13美元下降到2024年的每瓦特小時0.08美元，導致了成本和價格波動。
客戶集中，應收賬款激增
除了盈利問題，果下科技還深受客戶集中度高和回款慢的困擾。2022年-2024年及2025年上半年，公司來自前五大客戶的收入佔比分別高達98.9%、84.5%、66.5%及77.7%，來自最大客戶的收入佔比分別為70.4%、30.9%、27.9%及41.7%。
隱患則在於現金流。「倘任何主要客戶延遲或拖欠付款或根本不付款，公司的現金流量及財務狀況將受到不利影響。」公司在招股書中稱。
事實上，公司經營活動現金流量淨額已不樂觀，2022年-2024年及2025年上半年，除了2024年為小幅正數373萬元外，其餘報告期均為負數，且從2022年的-3032萬元擴大至今年上半年的-2.05億元。
與之對應的，是同期公司的貿易應收款項及應收票據賬面淨值，從4159萬元激增至9.52億元，貿易應收款項周轉天數從56.2天延長至178.9天。這意味著公司營收增長並未有效轉化為現金收入，大部分仍停留在賬面上，只是「紙面富貴」。
估值暴漲，引監管問詢
相較於經營數據，更讓市場敏感的是果下科技短期內堪稱「離奇」的估值暴漲。
招股書顯示，2023年3月，公司估值僅為4億元。但到了2025年4月，其估值就已經飆升至60億元，短短兩年內增長了14倍。
具體來看，招股書顯示，2023年3月，果下科技的估值尚在4億元。隨後，凱博鴻成入股，分別在2024年3月和2025年3月增資3000萬元、7000萬元，使得公司估值躍升至約16億元。一個月後，深圳寧乾以3000萬元的價格拿下果下科技0.5%的股權，進而使公司估值飆漲至60億元。
就在深圳寧乾入股的當月，果下科技首次遞交了赴港上市申請。隨著招股書的披露，凱博鴻成和深圳寧乾的入股動作，尤其是前者與果下科技之間的關係，很快引發了市場及監管的注意。
招股書顯示，持有深圳寧乾69%股份的崔洪斌，在2021年的一場投資者會議上與果下科技實控人、董事長馮立正相識。「深圳寧乾已進行約十年的股權投資，且現時管理的基金規模約為人民幣1億元，投資於人工智能設備行業、新材料、光學及電子等行業。」
而凱博鴻合夥人之一中創新航（03931.HK），則是公司截至2023年底的前五大供應商及五大客戶之一，公司對中創新航銷售的平均毛利率為19.3%。
但監管層對這一系列異常頗有疑慮。今年7月，證監會明確要求果下科技補充說明最近12個月內新增股東入股價格的合理性，該等入股價格之間存在差異的原因，以及是否存在利益輸送。
那麼，果下科技能得到監管和投資者的信任嗎？
根據招股書，該公司此番IPO募資將主要用於研發、海外網絡建設、產能擴張及補充營運資金。對於這家正踩在行業風口上的「獨角獸」而言，上市雄心與招股書暴露出的重重風險已形成鮮明對比。
見習記者 齊鑫 上海報道
